新股發行底價“打一折”！券商最新發聲

近期，因新股華洋賽車擬將發行底價“打一折”的罕見情形，北交所的發展再度引發關注。北交所的發行底價為何劇烈變化，北交所的發行定價是否需要優化，作為一個交易市場，未來應該如何發展，券商有哪些參與機會。中國基金報記者采訪了多家券商相關負責人。

發行底價變化引關注

(資料圖片)

券商建議制度進行優化

近期，北交所新股華洋賽車，將發行底價從原本擬定的33.5元/股降低到3.69元/股，而年報數據顯示，華洋賽車2022年每股凈資產就是3.69元；一時引發市場對北交所發行底價制度和北交所的廣泛關注。不只是華洋賽車，還有保麗潔、錦波生物等多家北交所上市新股都在今年下調了發行底價。

發行底價制度是北交所階段性特有的定價機制，初衷是保護老股東權益，由于北交所上市企業來自新三板市場的創新層，本身就帶有一部分老股流通盤，且受二級市場交易的定價預期影響。

雖然發行底價并不代表最終發行價格，但業內人士普遍反映，北交所發行底價制度影響著當前北交所的定價方式，促使直接定價成為主導，容易形成“底價即市價”的心理預期，影響市場化詢價功能的發揮，削弱底價對發行定價的指導作用。

在北交所創設初期階段，為了避免出現大面積的破發情況，沖擊市場投資者的信心，維穩市場，各方機構均引導企業結合當前實際情況，動態優化調整發行底價。首創證券投資銀行事業部相關負責人、研究所相關負責人告訴中國基金報記者：“通過預先確定發行底價，投資者可以建立投資預期，降低從創新層轉至北交所上市的市場風險。”

國金證券投行相關負責人也表示，發行底價制度可以平衡不同階段投資者的利益，避免發行價格過低，損害新三板期間通過交易或定增進場的老股東利益。

目前看來，發行底價制度直接影響了北交所的定價方式，促使“直接定價”成為主導定價方式。根據現有規則，企業在申報前應公告本次公開發行股票的發行底價且最終發行價格不能低于發行底價，發行價格低于發行底價須中止發行。由于詢價定價模式的市場博弈更充分，存在不可控的風險因素，因此為了規避中止發行的情況，很多企業在網下詢價的相關機制還尚不完善的時候更傾向于選擇直接定價方式。

但自今年開年以來，多家預備在北交所上市的公司都大幅下調了發行底價，有的甚至直接將發行底價對標每股凈資產。從企業自身層面來看，首創證券投資銀行事業部相關負責人和研究所相關負責人都認為，可能還與其自身競爭實力和經營業績波動有一定關系，如果定價過高，無法得到市場的認可，則可能會出現發行失敗的情形。

因此，部分公司結合自身經營情況、資本市場運行態勢及市場推介情況，動態調整優化發行底價，縮小最初發行底價與市場最新價格之間的偏離值，實現更為合理準確的估值定價，力保發行成功以及不出現破發現象，預留更多的市場空間，吸引更加豐富的投資者進入北交所市場投資交易，提升和改善市場流動性和活躍度。

聯儲證券投資銀行部中小企業融資部總經理張元成則稱，近期發行底價大幅打折發行更多的是出于券商為了確保發行成功的目的，存在一定的非理性定價，并不能代表整體發行市場，最終的發行定價取決于公司的基本面和估值水平。

從制度層面來看，國金證券投行相關負責人分析稱，發行底價制度設立初衷是好的，但部分企業將底價調低到對標每股凈資產水平，使得底價制度逐漸失去其本身的意義，加之在企業新股發行前大幅調整發行底價不可避免地影響了投資者對于企業價值本身的預期。

國金證券投行相關負責人進一步闡述道：“部分企業可能考慮到讓利二級市場、防止新股破發等因素較大幅度調整了其發行底價，這本是出于好意，結果調整底價的頻率、幅度較高較大，反而引起了市場對于企業信譽度，經營狀況出現懷疑，導致了市場對其預期的下降，降低了投資者投資意愿以及二級市場交易意愿。”

多位受訪者都向中國基金報記者表示，在市場定價機制日趨成熟的當下，發行底價作為北交所設立初期所建立的制度，其參考價值正在逐步降低。

開源證券相關負責人認為，一方面，現階段發行人與保薦機構要嚴肅認真地對待發行底價設定不能隨心定價導致后期的大幅調整，另一方面也說明當前發行底價制度已經不再適應目前趨向成熟的北交所市場，可以考慮逐步淡化、最終取消發行底價制度。

國金證券投行相關負責人也認為，可以在北交所逐漸平穩運行的基礎上，將市場的定價權交給投資者，盡可能發揮市場的價格發現功能和價格調節機制，一方面可以提高市場投資者參與北交所新股詢價發行的熱情度，另一方面也可以發揮市場篩選功能，篩選出有技術有價值的優質企業。

開源證券相關負責人建議取消發行底價設置，因為發行底價存在帶來發行失敗風險，同時申報北交所的股票其確定底價時間和發行定價往往存在時間差，市場環境、企業業績等多方面因素具有變化，過早設定底價參考意義有限。

“可以考慮取消發行底價制度，并在此基礎上引導詢價定價作為北交所擬上市企業的主要發行定價方式或設置采用直接定價方式的約束條件，以確保市場化定價機制的有效運作。”首創證券投行事業部相關負責人也表示。

服務中小企業

券商發力北交所業務

北交所由原新三板精選層平移而來，自設立以來一直被視作券商業務發展的“新賽場”，為券商投行、財富管理等業務帶來了發展機會。不過北交所定位于服務創新型中小企業，服務對象“更早、更小、更新”，服務鏈條更長，對中介機構尤其券商提出了更高要求。目前來看各家券商都在努力提升自身業務能力，參與北交所、新三板相關業務的積極性也在提升。

據wind數據，目前北交所已有210家上市公司，總市值達2710億元。中信建投證券、申萬宏源證券保薦數量最多，均為20家；開源證券緊隨其后，也有保薦13家，東吳證券、安信證券、中泰證券則分別保薦12家、11家、11家；國元證券、長江證券均保薦8家。

作為一家非頭部券商，開源證券在北交所和新三板業務特色明顯。開源證券相關負責人表示，公司已將全方位做好中小企業資本服務確立為整個公司的核心戰略發展方向，把北交所和新三板業務確立為公司的核心業務。

上述負責人進一步解釋道：“開源證券前期一直在戰略布局新三板業務，堅持服務中小企業，積累了機制、人才、專業、服務、理念等多方位的先發優勢，這和我國經濟的變革、北交所的設立、創新型中小企業的發展不謀而合、不期而遇。持之以恒做好中小企業服務，做強北交所和新三板業務，既是開源證券長遠發展最為重要的動力和基礎所在，也是順勢而為、擁抱變革的必然選擇。因此，開源證券將全面服務中小企業確立為公司發展的重要戰略方向。”

除投行外，與北交所相關的研究業務也成了券商“必爭之地”。北交所已經上市的200多家企業中，開源證券表示公司研究覆蓋率接近100%，做市團隊按照不同行業對北交所上市公司和擬上市公司進行了梳理，研究方向主要分為高端裝備制造行業、新材料行業、半導體行業和TMT行業等，未來會繼續加大投入。

國金證券也表示已將北交所業務作為公司層面重要戰略方向，相關負責人向中國基金報記者透露，公司順應北交所的業務方向，重點布局專精特新，在高端裝備、新能源、科技軟硬件、新材料等領域下功夫，截至2023年7月19日，已經注冊及在審的8家北交所企業，有2家為國家級專精特新小巨人，5家省/市級專精特新中小企業。另外，在已經立項或輔導的企業中，仍有眾多專精特新企業蓄勢待發。

國金證券相關負責人還分享了公司如何通過多部門聯動，從投行、投資、研究、做市等方面協同打造完善的北交所業務生態。

首先，堅定落實“以投行為牽引，以研究為驅動”的協同發展模式，各項資源向投行傾斜。同時，將北交所市場作為重點研究覆蓋領域并積極布局，密切關注北交所市場熱點、重點賽道及個股，基于深厚的研究實力，致力于在北交所研究市場形成品牌影響力。

其次，順應北交所注冊制審核及時完成管理轉型，聚焦投行質量能力建設。一是堅持理念先行，強化投行聚焦質量的內生動力；同時不斷提升專業水平，完善投行聚焦質量的能力建設，以提升執業質量為導向，大力推進投行業務的模式轉型，持續強調合規能力建設，不斷夯實三道防線能力建設，從而為北交所業務的執業質量的提升提供了充分的保障。

最后，北交所業務堅持聚焦產業，服務產業，加強業務協同，助力資本與科技、實體經濟高水平循環。國金證券在注冊制大背景下提前布局，聚焦、深耕細分行業，鑄就專業優勢，在業務全面覆蓋基礎上培育重點產業，保薦項目已經在醫藥行業、汽車零部件行業、設備制造行業做出了特色和優勢，在北交所布局上亦繼續堅持對優勢產業領域的服務。

首創證券相關負責人在采訪中也提到了“投研+投資+投行”的協同策略。具體為，提升對創新成長科技企業的全生命周期服務能力，在投行內部不斷強化業務團隊行研、估值定價、銷售等能力以及專業化水平，加大對北交所的研究投入力度，以“精益求精、追求卓越”的專業化、精品化投行服務理念，加快推進科技型投行建設，實現投資銀行業務的特色化、差異化、創新性發展。

值得一提的是，為引導券商積極開展北交所業務，持續提高服務中小企業能力，北交所研究起草了《證券公司分類評價北交所業務專項評價方案（征求意見稿）》（簡稱《評價方案》），并于7月向各券商征求意見。

據《評價方案》，專項評價加分指標涵蓋保薦推薦、發行融資、做市、經紀等4類業務，共設9項，主要包括券商保薦北交所上市公司家數，推薦全國股轉系統掛牌公司家數，北交所股票發行融資金額，保薦其投資企業上市項目數量，北交所做市股票數量成交金額，全國股轉系統做市股票成交金額，代理買賣股票金額及新增合格投資者開戶數量等。

而扣分情形則涵蓋保薦推薦、發行承銷、做市等業務，共設7種扣分情形，主要包括保薦推薦業務撤否情況、觸發中止發行情形、出現一定比例包銷、發行定價不合理、做市業務“烏龍指”情形、做市業務技術故障及其他不配合監管的行為等。

針對上面提到的做市業務“烏龍指”的情形，國金證券作為連續兩個季度北交所做市商評價的第一名，從自身實踐得出，前端風控指標的設置可以有效避免異常報價的“烏龍指”情形，做市商委托價格與市場價偏移比例較大將觸發前端風控預警，相應委托無法直接下達，需要交易員進一步確認；做市商委托數量超過前端風控設置閾值，將觸發前端風控禁止指標，該筆委托作廢。

據北交所、全國股轉公司發布的2022年度證券公司執業質量評價結果可知，102家證券公司由高到低分別被評為一、二、三、四檔，其中，一檔有20家證券公司，二檔有41家公司，三檔有20家公司，四檔有21家公司。從具體評分明細可以看出，部分券商是因合規質量扣分較多，影響了最終的等級排位。

不過2022年證券公司北交所業務開展中合規質量扣分較前一年整體降低了15.35%，可以看出越來越多的券商開始注意合規方面的相關風險，采取的相應舉措也有所成效。

首創證券投資銀行事業部相關負責人將合規風控稱為業務開展的生命線，內部持續優化“三道防線”體系建設，確保對投行類項目質量和業務風險進行嚴密控制，同時加大對投行業務人員合規展業要求的培訓宣導力度，開展合規培訓與檢查，督促投行業務人員切實落實監管要求。

為了提高保薦項目的執業質量，國金證券相關負責人告訴中國基金報記者，公司要求質控人員在項目立項后就開始跟蹤項目。因為項目介入時間越早，未來否決項目的壓力越小、沉沒成本越低。此外，還要求質控部和立項小組對項目立項不能走形式，要對項目進行初步的質量判斷、指出關注問題；在IPO項目立項至內核會這段對企業的規范輔導和盡職調查期間，要求質控部對項目動態跟蹤，包括召開中期評審會、現場驗收項目執業質量等。

賦能“專精特新”

北交所市場空間廣闊

北交所開市以來，精準賦能“專精特新”，為兩百余家創新型中小企業提供融資服務。目前，以服務創新型中小企業為目標的北交所，已然成了創新型中小企業的聚集地，上市公司主要分布在高端裝備、新能源、科技軟硬件、新材料等領域。

北交所也持續為券商帶來機遇和發展潛力，首創證券投行事業部相關負責人、研究所相關負責人認為，券商在北交所仍存在以下發展機會：

一、首發IPO類業務機會增長。北交所的設立將活躍新股發行市場，企業融資渠道更加多樣，讓處于不同發展階段、不同行業和不同類型的企業有了多元化的資本市場路徑選擇，有效推動市場的高質量擴容，增加了投資銀行業務的客戶覆蓋面與業務量，為聚焦北交所戰略的中小券商帶來全新的業務機會，上半年北交所融資規模為81.21億，較上年同期增長183.75%，融資家數為42家，較上年同期增長121.05%，截至2023年6月末，北交所上市家數為204家。

二、并購重組類、再融資類業務的增加。隨著登陸北交所IPO的企業不斷增多，更多的企業可能會通過并購重組的方式來實現業務擴張和戰略轉型，或者通過多種再融資工具進行新一輪資金補足。作為券商投行可以通過擔任財務顧問、保薦機構、承銷商等角色積極參與到這些業務中來，為客戶提供全方位的并購重組及再融資等資本市場服務。

三、資本市場咨詢服務需求提升，市場參與者對于資本市場的了解和需求可能進一步提高。券商投行可以加強研究團隊建設，提供更深入、全面的市場分析和咨詢服務，以滿足客戶的各類投融資決策需求。

開源證券相關負責人也稱，對券商來說，新三板－北交所業務是較好較新的發力點，北交所相關業務是券商打通自身內部各個環節，形成各部門協同效應的重要抓手，從一級市場的融資上市到二級市場的投資、研究服務、再融資、財富管理等業務形成完整閉環，提升項目和資源的對接轉化效率，做強協同“引擎”、做大協同“主體”、做優協同“生態”。其中研究所可以以北交所內的“專精特新”和“隱形冠軍”企業為抓手，加大北交所及新三板企業的研究覆蓋力度，擴大自身市場影響力。

聯儲證券投資銀行部中小企業融資部總經理張元成也表示，對于以服務“專精特新”中小企業為特色優勢的中小券商來說，北交所為其提供了實現彎道超車、與頭部券商并駕齊驅的機會。

對于北交所未來的發展，各負責人也紛紛建言獻策。國金投行相關負責人，國金證券做市交易部相關負責人關注到，上半年數據及在審企業情況看，北交所的供給端和上市儲備已經逐漸豐富，當務之急仍是引入資金和增加流動性。

具體來看，建議進一步放寬做市商準入，因為新三板實行做市制度已近9年，中小券商既有做市風控經驗，也有參與北交所做市的訴求；持續優化投資者結構，比如優化投資者準入，公募基金常態化發行，鼓勵各地方發行北交所基金等；盡快推出公募可轉債，滿足不同機構投資北交所的訴求，進一步完善轉板機制；三大交易所協調完善北交所轉板制度，推動部分北交所企業轉板；改善和優化申報機制，如可考慮針對國家級專精特新小巨人、單項冠軍企業，可直接申報北交所，可大幅減少優質企業上市時間；為提高上市公司流動性及估值水平，大力推行“詢價”方式定價，廢除“底價（凈資產）”定價方式，貫徹按照市場化方式確定發行價格。

張元成表示：“進一步完善健全各項制度，嚴厲打擊財務造假、操縱證券市場、資金占用等行為，為投資者特別是中小投資者營造良好的法治環境；引入增量中長期資金，豐富投資者結構，培育市場主體長期價值投資的理念；加強對券商調整發行定價的約束，嚴肅發行行為；證券公司、基金公司、保險公司等機構擴大對北交所公司的投研覆蓋力度；督促發行人完善發行價格穩定機制和承諾。”

開源證券相關負責人則希望，未來北交所能重點引入公司偏向高端裝備制造、信息技術、電子、傳媒、醫療器械和服務、化工新材料、新消費領域的優質公司，特別是強化“小巨人”和“單項冠軍”的屬性和含金量。這些聚焦科技創新、高端制造的屬性公司需要重點支持，使得北交所在科技強國、制造強國的方針下地位凸顯。

上述負責人還提到：“希望加快改革，適當增加合格投資人數量和提升流動性給北交所能有一個好的資源配置能力：北交所開市有一年半時間，相比于科創板和創業板，北證A股在換手率和成交額方面存在著一定差距，流動性較低致使板塊的整體估值目前處于17.5X左右，較科創板的40X和創業板的37X存在較大的估值差，使得市場的定價能力和資源配置能力無法完全發揮。”

首創證券投行事業部相關負責人、研究所相關負責人提出的建議包括推動資金加大北交所投資力度、取得各行業主管部門的動員支持、強化券商激勵、特別優質企業實現直報直審、放開做市業務資格和強化北交所債市體系建設六個方面。

其中，在放開做市業務資格方面，首創證券相關負責人表示，目前，券商要取得上市證券做市交易業務資格，需要經過中國證監會的核準。目前，僅有10余家券商擁有北交所做市資格，而絕大多數券商，特別是在新三板做市排名靠前的券商，并不符合北交所做市業務的條件。因此，建議允許更多的券商參與北交所的做市業務，以促進市場競爭，增加市場活力，并為更多投資者提供多樣化的服務和選擇。這將有助于進一步提升北交所市場的吸引力和競爭力。

（文章來源：中國基金報）