阿里巴巴點評：螞蟻集團監管“善始善終” 金融業務進入常態化監管新紀元
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事件：2023年7月8日，證監會宣布，金融管理部門善始善終推進平臺企業金融業務整改，著力提升平臺企業常態化金融監管水平（下稱《通知》。2020年11月以來，從依法加強監管和有效防范風險的角度出發，金融管理部門督促指導螞蟻集團、騰訊集團等大型平臺企業全面整改金融活動中存在的違法違規問題，宣布對螞蟻集團及旗下機構處以罰款（含沒收違法所得）71.23億元。目前，平臺企業金融業務存在的大部分突出問題已完成整改。金融管理部門工作重點從推動平臺企業金融業務的集中整改轉入常態化監管。我們對此點評如下：
其一，本次《通知》宣告了對于平臺金融業務集中整治階段性告一段落，未來將邁入常態化監管階段。本次整改符合2021年以來金融部門對于螞蟻集團監管的整改要求，作為系列舉措的延續，包括2021年11月啟動“花唄”“借唄”品牌隔離，銀行等金融機構消費信貸隔離為“信用貸”和“信用購”，2021年12月宣布“相互寶”關停，2022年11月報批第二版本消費金融增資方案，增資到185億元，杭州金投數字科技集團、浙江舜宇光學、傳化智聯投資入股，2022年12月增資實質性落地，2023年1月7日宣布股權架構變革，馬云不再成為公司實際控制人，同時宣布董事會改革，引入第五名獨立董事，公司獨立董事過半。同時螞蟻集團相關管理層成員不再擔任阿里巴巴合伙人。2023年2月發布《重要貨幣市場基金監管暫行規定》，完善對于重要貨幣基金的監管框架。通過對于螞蟻集團各項業務的整改以及各項對應監管措施的出臺/在整改過程中，金融管理部門過程中目前對于螞蟻各項業務包括支付、信貸、保險、基金等基本建立了對應的常態化的監管機制，并指導螞蟻集團對各項業務違規情況做了系統性整改，邁入常態化的監管階段。
其二，本次《通知》再次重申了金融業務同類業務、同類主體一視同仁的原則，有利于防范風險。本次《通知》再次重申了平臺金融業務的監管原則，依法將各類金融活動全部納入監管，確保同類業務適用同等監管規則，實現公平監管。再次重申了自2020年以來強調的按業務類別進行監管的原則。我們認為，過往科技巨頭通過拆解金融業務，在不獲取牌照的情況下實現商業銀行功能，通過“支付+小貸+商業銀行”開展消費信貸，突破了地域限制。網貸業務主通過合貸+證券化出表來滿足杠桿率監管要求，造成實質監管標準低于銀行，隱性杠桿率存在潛在風險，甚至會增加系統性金融風險，有損公平競爭環境。過往三年中，金融監管部門就公平監管一再強調，多次強調持牌經營，并在聯合貸出資比例做了相關限制，維護公平競爭，防止監管套利，未來仍將強調公平監管原則。我們認為，螞蟻集團的核心競爭力在于動態的大數據積累以及持續的創新基因，建立完整的監管常態化機制有利于螞蟻集團在更加穩定、健全的監管環境中，更加規范的開展科技+金融業務，在公平的金融監管環境下，發揮創新特質，持續的為消費者和小微企業提供普惠、綠色、可持續的服務，長期作為傳統金融的有益補充，增加金融消費者福祉
未來需關注對應牌照的持續落地及消費金融增資情況。根據2021年4月金融管理部門約談螞蟻集團的整改意見，要求螞蟻集團“依法設立金融控股公司，嚴格落實監管要求，確保資本充足、關聯交易合規；依法持牌、合法合規經營個人征信業務，保護個人數據隱私”。同時根據螞蟻集團回應，將申設個人征信公司，同時將整體申設金融控股公司，實現金融業務全部納入監管。2021年11月，央行宣布受理錢塘征信有限公司的個人征信業務申請，其中錢塘征信由浙江省旅游投資集團有限公司、螞蟻科技集團股份有限公司各持股35%，傳化集團有限公司持股7%，目前該申請尚未得到批復；截至2023年7月9日，螞蟻集團尚未申請金融控股牌照；2022年底，螞蟻消費金融注冊資本增資至185億元，極限情況下，按照30%聯合貸比例、消費金融公司最大10倍杠桿計算，可承接“花唄”“借唄”約為6000億元，與螞蟻集團公布的1.7萬億消費貸款規模尚有差距（截至2020年6月，該規模包括助貸規模），預計未來為展業需持續增資。
投資建議：維持阿里巴巴“買入”評級。我們認為，本次整改的落地基本上宣布對于平臺金融業務的集中整改階段性告一段落，未來平臺金融業務監管邁入常態化階段。央行對于大型平臺公司金融業務整改“善始善終”，有助于提振市場對中國大型科技股的風險偏好。1）考慮到螞蟻集團2021/2022年凈利潤分別為241/103億元預計罰款金額相對于螞蟻集團整體影響相對有限，預計對短期財務數據影響程度可控。2）集中整改轉向常態化監管，預計螞蟻集團金融業務在合規框架下，發展的質量與效率有望并重。此外，中國市場監管總局與浙江省簽署合作協議，擬促進平臺經濟高質量發展，支持浙江先行先試；浙江省政府與阿里巴巴簽署全面戰略合作框架協議，將共同發展人工智能和數字經濟，亦彰顯政策支持。當前阿里巴巴估值對應FY24/25 彭博一致預期PE分別為11，10，我們預計阿里巴巴FY24-25的Non-GAAP歸母凈利潤分別為1791、1911億元，維持“買入”評級。
風險提示：核心電商業務市場份額下滑；中概股大幅波動；消費復蘇不達預期；牌照落地進度不達預期
（文章來源：天風證券）
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